稳增长压力下的结构性分化与政策展望——2025年前三季度经济运行分析

我的钢铁网讯：2025年9月，中国经济总体呈现生产端改善明显、需求端仍待巩固的特点。第三季度GDP同比增长4.8%，前三季度累计增长5.2%，经济保持恢复态势。

工业生产显著回升，规模以上工业增加值同比实际增长6.5%，制造业PMI升至49.8%，接近荣枯线，其中装备制造业和高技术制造业增长强劲。价格指数边际改善，CPI同比下降0.3%，但核心CPI同比上涨1.0%，连续第五个月回升；PPI同比降幅收窄至2.3%，显示工业品通缩压力有所缓解。

然而，内需动能尚显不足。社会消费品零售总额同比增长3.0%，增速小幅放缓；1-9月固定资产投资同比下降0.5%，其中房地产开发投资下降13.9%，仍是主要拖累。外部需求则保持韧性，以美元计出口同比增长8.3%。

总体来看，经济在结构调整中持续恢复，产业结构优化升级，但房地产低迷等问题依然存在，结合最近高层会议透露的信息，预计在维持经济弱复苏-紧平衡的格局下，四季度宏观政策有望在逆周期调节和扩大内需方面持续发力。

一、总体经济形势：增速放缓但韧性犹存

2025年第三季度，中国国内生产总值（GDP）达35.45万亿元，同比增长4.8%，增速较二季度下降0.4个百分点；环比增长1.1%，增速与前值持平。今年前三季度GDP累计同比增长5.2%，仍然超过全年增长目标。

这一数据表明，中国经济在复杂多变的国际环境和国内结构调整压力下，依然保持着较强的韧性和稳定性。

从产业层面观察，三大产业表现呈现分化态势。第一产业增加值同比增长4%，较二季度回升0.2个百分点，显示出农业生产的稳定向好；第二产业增长4.2%，增速较二季度下滑0.6个百分点，且低于整体GDP增速，这主要受到制造业“抢出口”退坡及淡季需求不佳的影响；第三产业增长5.4%，增速较前值回落0.3个百分点，但依然高于整体GDP，说明服务消费需求增长略好于商品需求。

在经济动能方面，“三驾马车”呈现出不同的运行态势。消费对增长的拉动有所降低，三季度社会消费品零售总额同比增长2.4%，较二季度下降2.1个百分点；投资动能显著不足，三季度固定资产投资完成额同比下降8.0%，较二季度显著回落8.1个百分点；净出口则提供韧性支撑，三季度货物累计净出口额同比增长12.3%，仍显著高于GDP增速。

二、固定资产投资与基建投资：增速放缓与结构矛盾

固定资产投资整体表现持续走弱，三季度固定资产投资完成额同比下降8.0%，较二季度显著回落8.1个百分点，对经济增长形成明显拖累。这一下滑主要源于基建投资和房地产投资的双重压力。尽管前三季度专项债发行基本保持匀速，但其中大量资金用于地方政府化债、清欠、土储等用途，形成实物工作量的资金有限，叠加新项目偏少，对投资的实际拉动效果较弱。

基建投资方面表现尤为疲软。尽管财政支持力度在名义上保持稳定，但实际效果受到多重制约。一方面，专项债资金中用于项目建设的比例持续偏低。截至10月26日，今年全国累计发行项目新增专项债21878亿元，同比减少26.5%，已连续第9周低于去年同期且跌幅呈扩大趋势。另一方面，项目资本金不足问题突出，导致很多重大项目难以启动或推进缓慢。这种“资金空转”现象严重制约了基建投资对经济的拉动作用。

资金结构问题成为制约投资效率的关键因素。专项债发行中存在大量“特殊”用途债券，截至10月26日，今年“特殊”新增专项债累计发行12374亿元，占全年新增专项债累计发行规模的32.5%；土储专项债累计发行3844亿元，占比10.1%。两者合计占比超过40%，挤占了本可用于项目建设的资金空间。这种结构性矛盾导致尽管专项债发行进度看似顺利，但对实体经济的拉动效果大打折扣。

基建投资区域分化也日益明显。经济发达地区由于财政实力较强、项目储备充足，基建投资保持相对稳定；而部分欠发达地区受制于财力有限和债务压力，基建投资增速明显放缓。这种区域不平衡进一步加剧了全国基建投资整体下滑的趋势。

三、房地产市场：供需双弱下的深度调整

供应端表现显示，房地产行业仍处于深度调整期。1-9月，全国房地产开发企业房屋新开工面积45399万平方米，同比下滑18.9%，但较前值的-19.5%有所收窄。9月单月新开工面积为5598万平方米，环比增长21.8%，结束连续两个月环比回落，表明在局部高能级城市推盘带动下，企业开工意愿出现阶段性回升。

竣工节奏方面呈现改善迹象。9月单月竣工面积同比实现0.4%的正增长，为2024年以来首次转正，累计同比降幅收窄至15.3%。这反映出部分中后期项目完工节奏加快，但整体回升力度仍然有限。与之形成对比的是，施工面积继续承压，累计同比下降9.4%，较上期微幅扩大0.1个百分点。

需求端表现同样不容乐观。今年“金九”成交热度明显低于往年，单月新建商品房销售面积为8531万平方米，环比增长48.5%，但同比下降11.9%。1-9月累计销售面积降幅已连续五个月扩大，销售金额同样疲软，1-9月累计下降7.9%。这种“以价换量”的现象说明，价格下调未能显著刺激新增需求。

房价方面呈现普遍承压态势。9月，全国70城新建商品住宅价格环比下降0.41%，为11个月最大跌幅；二手房环比下降0.64%，为近一年最大跌幅，且首次出现全部70城房价集体下跌。不过，北京、上海新房价格环比分别上涨0.2%与0.3%，主要得益于8月放宽限购后改善需求回流，显示出结构性分化特征。

四、工业生产：制造业显现“金九”活力

9月份，中国规模以上工业增加值同比增长6.5%，增速较8月上升1.3个百分点；环比增长0.64%，增速较上月提升0.27个百分点。1-9月累计同比增长6.2%，增速与前值持平，显示出工业生产的韧性和活力。

在三大门类中，制造业表现尤为亮眼。9月制造业增加值同比增长7.3%，增速较前值提升1.6个百分点，同时其上游采矿业同比增速亦较8月加快1.3个百分点至6.4%。这表明随着“金九”旺季到来，今年制造业生产和原料采购意愿均强于去年同期。制造业PMI数据也印证了这一趋势，9月制造业PMI较8月回升0.4个百分点至49.8%，其中生产指数和采购量指数分别上升至51.9%和51.6%，在扩张区间回升。

分行业看，9月全国41个工业大类中，有36个行业的增加值实现同比增长，较上月增加5个。上游行业持续改善，煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业增加值增速分别较上月加快1.3、4.2个百分点。同时，食品产业链也有所改善，农副食品加工业、食品制造业、酒等饮料和精制茶制造业增加值增速均有明显提升。

特别值得关注的是，“两新”政策相关行业增速普遍维持中高水平。9月，通用设备制造业增速回升2个百分点至9.3%，汽车制造业增加值增速提升7.6个百分点至16%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，计算机、通信和其他电子设备制造业均维持10%以上的增长，显示出产业升级的积极进展。

五、总结

综合9月经济数据表现，中国经济正处于结构调整的关键时期。三季度4.8%的GDP增速虽然较二季度有所放缓，但仍在合理区间内波动。从结构上看，经济发展质量有所提升，高技术制造业和装备制造业保持较快增长，产业结构优化升级持续推进。

固定资产投资特别是基建投资的表现显示出当前经济的深层次矛盾。一方面，经济增长需要投资特别是基建投资发挥关键支撑作用；另一方面，防风险要求又制约了投资扩张的空间。这种两难处境需要更加精准和有效的政策应对。

当前经济面临的主要挑战在于房地产市场持续低迷、投资动能不足以及外部环境不确定性加大。这些因素相互交织，使得经济回升基础仍需巩固。然而，也应看到积极因素正在积累，比如工业生产的韧性、消费基础的稳固以及政策空间的充足，都为经济持续健康发展提供了有力支撑。

六、四季度经济展望与政策预期

展望四季度，经济增长仍面临多重挑战。消费层面，国补政策效果可能出现退坡。目前全年3000亿元国补资金已全部发放完毕，而去年国补政策在四季度效果明显，形成高基数效应。加之家电、汽车等商品属于耐用消费品，更新后再换新的周期较长，国补政策已经维持一年，消费同比数据难以维持高速增长。

投资层面的增长压力依然显著。当前国内拉动内需的方式存在由投资端向消费端转型的趋势，投资端增速下滑或许是大趋势。在化债背景下，下游新开工项目偏少，专项债资金中形成实物工作量的比例有限，预计四季度投资端依旧较弱。基建投资虽然有望在新型政策性金融工具支持下企稳回升，但难以出现大幅反弹。

外部环境方面，净出口动能可能回落。由于前期的“抢出口”及出口前置透支效应，叠加高基数效应，四季度出口增速有所承压。从高频领先指标来看，10月出口已有回落迹象，预计四季度动能将小幅回落、增速中枢有所下移。

在此背景下，政策走向预计将以托底为主，但紧迫性不强。考虑到前三季度累计5.2%的GDP增速使四季度增长存在一定的放缓容忍度，出台增量政策的紧迫性相对较弱。预计政策将以温和方式释放，包括近日财政部表示将下达5000亿元的地方债务结存限额，以及在四季度择机降息、降准、创设稳外贸的结构性货币政策工具等。

对于基建投资而言，政策重点可能从单纯扩大投资规模转向提高投资效率和优化投资结构。一方面，通过新型政策性金融工具补充项目资本金，解决项目启动难题；另一方面，优化专项债资金用途，提高用于项目建设资金的比例，确保资金真正形成实物工作量。

此外，中美经贸关系仍是重要变量。10月下旬的APEC中美会晤成为市场关注焦点，基准情形是认为11月1日特朗普的100%关税不会落地。若中美贸易冲突缓和，中国可能向美国提供潜在利好，包括出售TikTok、采购大豆和飞机等大额订单；若摩擦升级，中国也可能采取反制措施。这一不确定性因素需要密切关注。

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