龙湖：行业湍流里的锚石

如机构预料，龙湖上半年交出了一份颇具转型意味的财报。

在8月29日发布的2025年半年业绩公告中，龙湖实现总营业收入587.5亿元，同比增长25.4%；半年权益净利润为32.2亿元，核心权益净利润为13.8亿元。在保持盈利之外，过去三年，龙湖持续的债务结构、业务结构的转型均取得阶段性成果。

转型之一，经营性业务在上半年保持极强韧性，经营性业务收入132.7亿元，毛利率超50%，对冲了地产行业下行的影响。

转型之二，期末有息负债余额压降65.3亿元至1698亿元，相比2022年中，三年累计压降有息负债超400亿元，龙湖管理层表示，到今年底龙湖的有息负债还要再降超200亿元。而这都是龙湖依靠持续的正向净现金流、依靠真金白银，实现了负债的真实压降。

无疑，在这个业绩发布期，亏损房企的占比已接近七成，每家幸存下来的参与者似乎都要为“活下去”使出浑身解数。但行业数据的敦刻尔克，也是房企转型的诺曼底。站在今天的时点上，房企的主动转型是他们穿越行业周期的必然之举。

在业绩发布的当天，龙湖集团的股价始终保持在前日收盘价上方，报收10.58元。这意味着市场对于这家房企的分歧在减小，资本市场已经接受这家稳健企业，在短期内不再保有过往的高额收益，也开始认可龙湖重新架构起的债务结构、利润模型，并期待其开启新的转型故事。

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度过偿债高峰

作为一个周期性行业，过去20年里，房地产行业几乎遵循每七年一轮周期的规律运行。

2025年上半年末，距离此轮调整的起点2022年，恰好又是一个7年周期的半程。这场半程跑里，很多城市同一个楼盘的价格相比高点已经跌了30%；很多行业参与者掉队出险，退出地产历史的泱泱长河。

龙湖意识到风险时是2022年下半年，在“可能带来行业底层经营逻辑重构”的假设里，龙湖启动了持续至今的降负债动作。

自2022年下半年开始，龙湖每个半年报告期的有息负债总额均在下降，截至2025年6月底，龙湖集团有息负债总额为1698亿元，较期初下降65亿元，较2022年中期的2124亿元，三年时间累积下降426亿元。

当降负债成为集团战略，下沉到业务终端，首当其冲即是身处风暴中心的地产开发航道。自2023年以来，龙湖的地产开发业务开始收缩投资头寸，在保持产品创新的同时，将业务重心转移到了库存去化、回款质量。

2023年以来，龙湖地产开发业务的销售回款率指标持续超过100%，并推动了一系列去库存的动作，仅从2025年上半年来看，龙湖期初现房合计压降近80亿元，存量资产半年已盘活11个项目，累计盘活住商土地储备128亿元。

地产开发业务收缩聚焦的同时，龙湖却完整保留了庞大经营性业务盘面。这不仅给龙湖带来了收入和利润的新增长源，也让龙湖借由经营性物业贷款持续优化债务结构。截至2025年6月30日，龙湖的融资成本、平均合同借贷年期均达到历史最优水平：平均融资成本降至3.58%，平均合同借贷年期延长至10.95年。

这更使得2025年上半年，龙湖集团整体实现含资本性支出的经营性现金流超20亿元的净流入。

含资本性支出的经营性现金流是制造业的概念，是巴菲特、贝佐斯等最看重的指标，体现出在所有必要经营费用和资本支出后，企业真正能够自由支配的现金。自由现金流的持续流入，帮助龙湖将压降负债变成一项长期、可持续的动作，甚至是一种习惯。

根据龙湖的计划，到2025年底，有息负债余额预计将降到1450亿元左右。这意味着，2025年全年，龙湖将合计压降债务超300亿元，超过2023年、2024年之和，其中，仅下半年就将压降超200亿元债务。

然而，龙湖并未就此满足。据其管理层表示，度过了2025年债务偿还高峰以后，未来每年还将净减少不超过100亿元，有序负债将逐步达到并且稳定在1000亿元左右的规模。

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切换增长引擎

任何一个周期性行业，经历规模从18万亿滑落至9万亿，都注定是一场不可逆的深刻变革。尤其是身处周期的第四年，房企集体面临着存量时代生存的现实问题。

而龙湖的答案，除了优化债务结构+正向经营性现金流构成的基本盘之外，还有运营+服务业务构成的内生动力引擎作为增长盘。

很早之前，在房企普遍沉浸于开发业务时，龙湖就开始注重经营性业务的发展，并系统化展开了全面铺排，时至今日，仅在商业运营这一航道，累计投资额就已超过千亿元。

在2025年上半年，龙湖集团的正向盈利很大程度得益于经营性业务的持续稳健增长，期内龙湖集团经营性业务贡献了132.7亿元营业收入，以及约40亿元的核心净利，不仅成为利润的主要贡献者，在集团营业收入的贡献占比也达到22.6%。

经营性业务中，截至2025年上半年末，龙湖商业累计已开业89座购物中心，整体出租率96.8%，报告期内营业额、日均客流均保持两位数增长，在下半年还将开业10个左右全新项目，并持续推进商业老项目的CapEx改造，保证项目领先的资产回报率。

资产管理航道中的长租公寓品牌冠寓，累计开业12.7万间房源，整体出租率95.6%。在优化资产盘面的同时，整个航道也在创新产品，上半年全新亮相的两座活力街区欢肆项目，即是全新的复合型商业街区业态。

物业管理累计管理项目约2200个，在管面积约4亿平方米，外拓占比约60%，围绕龙湖智慧空间科技的护城河能力，在数字化上持续做投入，不断深化完善HALO智慧空间服务平台，为精进管理提供更多价值。

龙湖龙智造在上半年新增代建面积852万平方米，交付面积122万平方米，稳居行业头部阵营。作为龙湖数字化转型的先锋，据介绍，结合AI，龙湖目前已经开始在内部进行很多行业级的AI应用试水，未来成熟也会通过龙湖龙智造航道的千丁数科对外输出。

在转型的阵痛下，龙湖依然在不断投入资金与精力，提升经营性业务的资产质量以及行活能力。龙湖希望持续通过投入铸就护城河能力，以支撑集团面向未来的增长，“每个航道都要在自己所在领域建立起绝对的竞争优势，以此构成未来公司的增长盘。”

一直以来，高贝塔系数的地产开发业务，受周期波动影响最大，也最容易赚大钱；而经营性业务则长坡厚雪，依靠资金、能力与口碑的积累，赚的是细水长流的辛苦钱。

在未来赚慢钱、赚长钱，龙湖已准备就绪。

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以创新出新路

伴随着城镇化持续推进，当前我国已进入工业化中后期，房地产行业结构性的变化开始显现。

其一是，新房市场在这轮周期里已经看到了天花板，开发业务不再有无限增长的空间。每个资源有限的市场，都隐含着一个不可能三角的假设。这个经济学里著名的“三元悖论”，最早是货币政策理论，而后被后来者延展到各行各业的经营中，每个理论的最终落脚点都相差无几，核心都是利润、流速、可持续性不可兼得。

其二是，从历史经验来看，当存量市场和高质量发展，同时成为房地产的新课题，行业也将涌现出更多如三井不动产、住友不动产等相似的大型综合不动产企业。在日本三大龙头房企的营业收入构成中，开发销售业务占比约30%，租赁及其他多元化业务占比达70%。

历史使人明智，转型成为房企必然的选择，只是在国内房企中，尚未出现合适的样本先例，佐证转型的可能性。其中，拥有庞大经营性业务盘面，持续压降债务总额、优化债务结构的龙湖，无疑是走在转型前列、与国际综合不动产集团模式最为相似的企业之一。

可以看到，龙湖依然在通过创新探索潜在的机会。在2025年初，龙湖集团上线了包含全航道的产品及服务的“龙湖”APP。在APP上，龙湖将高频商业会员、中频的租客以及低频的买房客户，全部集合在一个平台上，以期更好地服务好这些客户，在高满意度的推动下，龙湖也有望在这场化学反应中，获得新的业务机会。

面对新的城镇化阶段，龙湖转型持续向前，每一步都将是全新、有借鉴意义的。过去三十年间，无论是当年持商业战略的坚决，对财务纪律的坚守，还是提前“踩刹车”、降负债、优结构的决断，龙湖总是一如既然地坚守底线与战略，不动声色的做着最安全、稳定的主动选择。

正如湍流里的一颗锚石，龙湖正为行业转型铺就一条稳固的过河之路。

值班编委：樊永锋

流程编辑：刘亚

审读：戴士潮

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