期货橱窗 | 伦铜逼仓风险缓解，多头撤离导致铜价高位震荡

根据中国金属矿业经济研究院金志峰院长创立的“至简交易”价格实战理论，期货市场和现货市场拥有各自不同基本面，期货价格产生的原点在期货盘面。本栏目聚焦期货市场自身基本面，重点分析期货市场资金博弈的背后力量与主要影响因素，通过期权市场研判市场情绪和预期变化。

6月至7月上旬，受到美国232调查影响，LME亚洲库存和南美精铜持续向美国流入，非美市场现货紧张，LME铜库存持续下滑，引发市场挤仓，LME铜现货升水一度狂飙至200美元以上。7月8日，美国计划上调铜进口关税至50%，将于8月1日生效。8月政策落地后，美国对其他市场库存短期“虹吸”效应将下降。综合考虑LME显性库存增加、伦铜Cash/3M由升水转为贴水等因素，伦铜逼仓风险已有效缓解。

7月，期货盘面多头整体资金撤离导致铜价回落，国内主力收缩多头敞口，国际金融资本和产业资本多空对减。目前，铜价位于长期价格区间高位，由上涨趋势转向高位震荡，市场看涨情绪显著衰退。

多头撤离导致铜价冲高回落。沪铜盘面，6月下旬，借助非美地区铜库存紧张事件，多头大幅增仓8.1万手助推价格强势上涨至阶段高点80990元/吨；7月上旬，随着美国加征铜关税政策落地，市场预期美国对铜“虹吸”效应将下降，多头大幅减仓10.8万手，多头增量资金全部撤离导致价格回落；7月中下旬，在我国“反内卷”政策提振下，市场看涨情绪高涨，铜价二次冲高至80140元/吨，但多头增仓幅度较低，拉升动力不足。伦铜盘面，7月上旬，多头减仓撤退导致铜价回落调整至6月震荡中枢9650美元/吨附近，但空头进一步下砸价格意愿不足，并于7月下旬减仓撤退，带动铜价小幅反弹。7月24日，沪铜收盘价79890元/吨，较上月同期78640元/吨上涨1.6%；伦铜收盘价9854.5美元/吨，较上月同期9664美元/吨上涨2%。

图1：多头撤离导致铜价冲高回落

国内主力收缩多头敞口，国际金融资本和产业资本多空对减。7月24日，沪铜持仓量前20期货公司持有净多头3543手，较上月同期收缩5155手。7月18日，伦铜商业机构（包括生产商、贸易商、加工商、用户等产业客户）持有净空头61027手，较上月同期空头敞口收缩5085手，投资基金持有净多头敞口26407手，较上月同期多头敞口收缩6387手。

图2：国内主力收缩多头敞口，国际金融资本和产业资本多空对减

伦铜逼仓风险缓和。7月24日，沪铜主力合约持仓量18.1万手，一手5吨，上期所指定交割仓库铜库存8.5万吨，盘面持仓规模与交割库库存之比为10.7，处于中等水平。LME3个月期铜持仓26.7万手，一手25吨，库存12.5万吨，未来3个月内持仓量与交易所库存之比为53.4，综合考虑多头整体资金有所撤离、伦铜现货由升水转为贴水，伦铜逼仓风险降低。

图3：伦铜逼仓风险缓和

铜价处在长期价格区间高位。沪铜期货价格长期运行区间在41000-89000元/吨，伦铜期货价格长期运行区间在5100-11100美元/吨。7月24日，沪铜主力合约收盘价79890元/吨，处在长期价格区间81%分位；伦铜期货收盘价9854.5美元/吨，处在长期价格区间79%分位。

图4：铜价处在长期价格区间高位

铜价高位震荡。7月，沪铜价格冲高回落，7月上旬铜价向上突破76500-79000元/吨区间上沿，短暂停留后向下跌破79000-81000元/吨区间下沿；7月下旬二次探顶未创新高，在77500-81000元/吨高位区间震荡；伦铜价格上涨受阻10200美元/吨关键压力位后回落调整，转为9550-10000美元/吨高位区间震荡。

图5：铜价高位震荡

伦铜远月较近月价格基本持平，现货资源紧缺状态得到有效缓解。7月24日，沪铜远月合约价格较近月合约基本持平；伦铜远月合约价格高于近月合约89.63美元/吨，小幅贴水0.9%；伦铜Cash/3M贴水49.92美元/吨，较上月同期下跌200.77美元/吨。随着美国“虹吸”效应减弱，近期现货资源紧缺状态缓解。

图6：伦铜Cash/3M贴水49.92美元/吨

资料来源：Wind，五矿期货研究中心

市场看跌情绪增强，期权市场预期8月铜价主要在75000-83000元/吨区间运行。7月，沪铜期权隐含波动率维持中部偏低水平，7月24日报收于18.63%，市场预期铜价维持区间震荡概率较高。从沪铜期权最大持仓量所在行权价来看，7月24日，cu2509合约看跌期权最大持仓量所在行权价为75000元/吨，期权费116元/吨，看涨期权最大持仓量所在行权价为82000元/吨，期权费748元/吨，市场预期8月铜价主要在75000-83000元/吨运行。从沪铜期权持仓量来看，7月24日，看跌持仓量50929手，较上月同期加22828手；看涨持仓量74736手，较上月同期增加40476手；持仓量PCR报收于0.68，较上月同期下跌0.14，市场看跌情绪增强。

图7：隐含波动率维持中部偏低水平，期权持仓量PCR跌落至0.62

作者宋歆欣 中国金属矿业经济研究院（五矿产业金融研究院）高级研究员

程天任 中国金属矿业经济研究院（五矿产业金融研究院）实习生

刘显杰 五矿期货有限公司研究中心研究员

李立勤 五矿期货有限公司期权事业部投研高级经理

卢品先 五矿期货有限公司期权事业部投研经理

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