观点共享 | 锌基本面开始转向负面

（摄影：熊庆瑞）

锌价呈窄幅区间振荡的运行特征

月以来，锌价呈现窄幅区间振荡的运行特征。LME锌价由月初的2585美元吨，最高上涨至接近2800美元吨附近，之后小幅回落，不过没有跌破月初的价格低点。国内价格走势与国外类似，但价格表现弱于国外。国内锌价由月初的2.2万元吨，最高上冲至2.27万元吨，之后一度跌破2.2万元吨大关。截至19日，国内外锌价分别运行在2620美元吨、2.19万元吨附近。

月，LME锌价平均2646美元吨，环比上涨0.8%，同比下跌10.5%；国内锌价平均2.27万元吨，环比下跌0.4%，同比下跌5%1-5月，国内外平均价格分别为2759美元吨、2.35万元吨。月份，沪伦比值出现转弱迹象，运行区间在8.2-8.5之间，平均值8.4，不含汇比值平均1.161-5月，含汇比值平均8.4，不含汇比值平均1.15。沪伦比值转弱的原因一方面是人民币汇率出现了显著升值（从7.35最高升至7.16）；另外国内锌锭库存出现累库，也对比值造成了向下的压力。

月份，锌矿加工费延续反弹态势。截至19日，据SMM统计，国产矿加工费已经反弹至3600吨，进口矿加工费回到50美元矿吨以上。由于锌价小幅下跌，考虑二八分享后的国产矿实际加工费仍然保持在5000吨左右，与上月变化不大。

日，中国锌原料联合谈判（协调）小组（CZSPT）最新一期季度会议在西宁召开，发布了三季度末前进口锌精矿采购美元加工费指导价区间：80美元（平均值)-100美元（平均值）干吨。由此可见，冶炼厂对加工费进一步小幅回升存在一定预期。

国内外锌矿供应增长，冶炼厂积极复产

通过梳理海外上市企业一季度报告中的产量情况可以看出，一季度海外锌矿产量同比增加万吨，是继去年四季度以来的第二次同比正增长。基本上可以确定海外锌矿供应已经走出了负增长困境。主要增量矿山包括KipushiTaraAntaminaGamsbergSCC、世纪矿、奥泽尔、Mehdiabad。主要减量矿山为红狗矿等。从上半年来看，新项目和扩产项目均顺利释放，同时矿山干扰率也非常低，矿山供应顺利增长。

上半年，国内锌矿产量同比增加万吨（金属量，下同）。除了火烧云矿石拍卖外，还有去年产量不正常矿山的复产，如驰宏锌锗旗下的矿山产量恢复，还有金徽矿业和银珠山的扩产等等。

海外锌矿供应的恢复表现为中国锌矿进口量的明显回升。据海关总署统计，1-4月，中国锌精矿进口量171万吨（实物量），同比增加45%，相当于比去年多进口了26万吨锌金属。其中月锌精矿进口量49万吨，创历史最高记录（上次记录为2023月的47万吨）。主要增量来源国包括澳大利亚15万吨、秘鲁10万吨、俄罗斯万吨、哈萨克斯坦万吨，伊朗和阿曼合计万吨。

由于锌矿现货加工费持续回升叠加原料供应显著好转，国内锌冶炼厂延续了复产态势。但由于月国内冶炼厂检修数量较多，导致当月产量回升幅度有限。据安泰科统计，月国内精锌产量同比增加1.0%，延续了上个月的正增长态势。但是前五个月产量同比下降0.7%，依然没有正增长。月，多数前期检修的冶炼厂恢复生产，目前冶炼厂原料库存充裕，部分冶炼厂提升开工率，叠加新建项目投产，精锌产量环比增幅明显。据安泰科预估，月份日均产量环比增加7.3%

国内锌消费已经转弱、国内锌锭累库拐点确认

据估算，前五个月国内锌表观消费增速高达4%，其中月和月均达到两位数增速，月份维持正增长。主要原因：一是以旧换新政策带动消费品显著增长，前五个月以旧换新五大品类合计带动销售额1.1万亿元。如国内汽车累计增长13%、家电板块产销高速增长（空调7%、洗衣机10.9%），电网集中招标带动镀锌铁塔订单大幅增加。二是在抢出口和抢转口的拉动下，镀锌板以及多个终端消费出口高速增长，前五个月镀锌板出口累计增长11%。三是锌价大幅下跌后，下游企业补库明显增加。不过，国内锌的实际消费量并没有表观消费那么强劲。1-4月实际锌消费量下降1.7%，国内锌消费增速尚未转正，预计全年消费很难正增长。

当前，多个维度均指向下半年的国内锌消费增速会明显下降。第一，从宏观经济数据来看，月财新制造业PMI指数为48.3，远低于预期的50.7。而且海外关税对实体经济的冲击尚未完全体现，下半年出口以及整体经济增速存在一定压力。第二，从终端消费领域看，抢出口效应明显转弱，空调出口开始转为明显的负增长。第三，从初级消费数据看，初级锌消费开工率均出现了不同程度的下调。

国内锌锭库存走势可以验证上述消费走弱的观点。月以来，国内锌锭库存出现累库迹象。截至19日，国内锌锭社会库存将近万吨，连续第二周出现了累库。不过海外锌锭库存依旧偏低，LME锌锭库存12.8万吨，再度下降至历史极低的库存水平线之下。

锌基本面开始转向负面，但是程度不明显

近期，中美关税冲突显著降级。但是增加的关税依然存在，且远高于今年年初水平。美国宣布对欧洲大幅提高关税，这表明关税居高不下的风险远未消除。更为重要的是，现有关税政策对经济增速的拖累效应尚未在实体数据中完全显现。据大摩预测，2025年全球GDP将下降整整一个百分点，而美国经济放缓幅度更大，从去年第四季度同比增速2.5%降至今年的1%

锌基本面方面，锌矿加工费延续增长态势，国内冶炼产量已经基本确定复产，中国锌消费出现了明显的转弱迹象，国内锌锭库存出现了累库的迹象，以上代表锌基本面也已经开始转弱，只不过在锌锭显性库存上还表现的不够明显。此外，除了传统的宏观与基本面外，还需继续关注中东局势等对全球经济及大宗商品市场的冲击。

作者 左豪恩 五矿国际研究员

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