本轮铁矿石反弹压力位在哪里？
我的钢铁网讯：春节回来以后，铁矿石62%指数就一直在104-109美元/吨区间波动，期间价格变化虽然只有5美元，但却经历了2轮小级别的上涨和2轮小级别的下跌行情。这就是我们在年报中提及的铁矿石价格“短久期”化的具体体现。相对于元旦后单边上涨的行情，这种变化，显示出市场对于短期铁矿石价格定价的“迷茫”，那么，元旦节以来，本轮铁矿石行情是否已经见顶，未来的压力位在哪里？
久期
要回答这个问题，我们可以从铁矿石价格的影响因素方面着手，这些因素引出了一个资产定价术语：久期。久期原本是债券中的术语，用来衡量债券价格对利率变动的敏感性，即久期越长对利率变化越敏感。后来衍生到股票、大宗商品的定价、以至于交易上面。
从各自的定价公式看，债券最核心的因素就是利率；股票除了利率，企业的业绩回报就是另外一个最为重要的因素，比如成长股，因现金流多分布在远期，估值更依赖折现率的变化，利率下行时更具弹性；而大宗商品定价方面，利率、企业业绩回报、任何影响产业链上下游供需关系的因素，比如进出口成本、环保政策、关税、天气和地质灾害等，阶段性的主导矛盾相对就更加不固定。
可见，造成这种久期分化的核心原因是，从债券到股票，再到大宗商品，其影响因素越来越多，冲击变量越多，意味着不确定性，风险性在不断增加，再加上人性，也就是某些大咖所说的“第四维、第五维”的抽象概念，这些包含了基本面、宏观、政策的现实以及预期的多维因素，使得决策者判断失误的概率跟随提高，大宗商品交易者只能在策略上不断的调整，最终，出现了不同资产久期的分化。
区分长短逻辑
之所以要做这样的区分，是因为这个市场的参与者，不可能都学巴菲特几年时间拿着大笔的现金躺在账户上不做任何的投资（这种大神级别的虽然因此也错过了一些超级行情，但毕竟其它资产配置的年化收益率还是很可观）。既然做不到这一点，就必须去区分“长短久期”。
了解清楚久期的概念后，我们可以看到，市场讲述某个故事的时候，总是倾向于将不同久期的因素来给铁矿石的短期价格定价，这种出发点的错误最终就会造成以此逻辑进出场的参与者在资金层面出现亏损，只有坚持了“上帝的归上帝，撒旦的归撒旦”的原则，分清楚长短逻辑，才可能给阶段性的铁矿石价格给出相对合理的定价。
此时此刻的长逻辑，彼时彼刻却可能变成短逻辑。一切都在变化中，只有综合了宏观与产业的边际变化，才能抓住阶段性的主导矛盾。比如2016-2018年，同样是供给侧改革的年份，铁矿石价格进入小区间波动行情，价格上涨主要受到成材端价格上涨的带动；又比如2022年至今的房地产需求见顶行情，铁矿石价格的下跌主要受到建筑钢材需求下滑的拖累不断创下新低。但这些大级别的上涨和下跌行情中间并非没有出现调整行情，这种调整，就是在“供给侧改革”、“房地产需求见顶”这些大前提下的“短逻辑”所驱动的。
当前的主导矛盾
产业层面看，利多的因素在于铁矿石供给表现为收缩，同时成材端进入到季节性需求旺季。根据模型测算结果，一二季度的建材用钢需求有望同比略好于去年同期水平，而比较明显的变化是，长流程钢厂今年的复产力度有限，247口径的样本钢厂自从去年12月份的铁水产量从230万吨下降下来以后，到目前还保持在228万吨每天的水平下方。显示钢厂的行为已经相较于前两年变得更为谨慎；供需两端的这种变化有助于成材端不以降价去库的情景出现。我们看到螺纹自去年8月下旬以来，一直都保持着正基差，就是现货市场对价格变化的一种“纠偏”。
产业层面利空的因素在于一方面贸易摩擦加剧，成材端的出口在未来有承压风险；另一方面铁矿石供给从3月下旬开始可能会有阶段性的回升。根据初步的测算，以越南为例，可能导致在完成3/4月份的订单之后，板材的出口量有可能下降每个月最坏出现30-40万吨/月的下降。所以，未来黑色系的核心并非建材，而是卷板，或者说卷螺价差。但这里又回到久期的概念了，我们需要区分清楚这个估计的情景是现实还是对未来的预期。
宏观层面，重大会议召开在即，但货币和财政政策有可能不及预期。其中，就货币政策而言，2025年2月25日，人民银行开展3000亿元中期借贷便利操作，利率保持不变的同时，中期借贷便利余额下降了2000亿元，显示央行至少在短期依然在“汇率、通胀、就业”之间努力保持平衡的政策选择。财政政策方面，有多个角度可以观察，基本上，市场的共识是如果没有专项债等负债端的扩张，单独依靠资产端难以撬动对钢材需求回归到正增长状态，因此，市场也只能走一步看一步。但有一个值得注意的积极信号是，M1已经连续4个月实现了环比增长的状态。
海外方面，美国针对全球的加征关税的确会导致全球经济下滑的风险增加，但从美国宣布关税之后的行为看，比如最近与英国方面，美英料将很快达成新贸易协定，也即关税很可能只是一个谈判策略。虽然美联储降息的预期下降，但乌克兰重建的预期抬头；此外，美股其实也是影响美联储决策的重要原因，美股背后是大资本的资产变化，我们在1月份的报告中曾经指出，回顾美国经济史，即使通胀抬头，扩大债务上限的方向从来没有改变过。目前市场就美债新的逻辑是美国有可能选择债务重组使得美国可以轻装上阵的同时，也可能使得美债信用变化，这种传闻有可能对整个大宗商品的定价带来新的不确定性
小结
即使在趋势性行情中，价格都很少出现持续的单边行情，这主要是价格变化受到不同的“长短久期”因素影响。就铁矿石短期价格变化而言，阶段性的主导矛盾或许在于成材端需求的季节性回升，有助于帮助钢厂实现“不降价去库存”，进而为铁矿石价格再度反弹到110美元附近提供助力。当然，更远的看，“长久期”因素也终将发挥作用。
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