观点共享 | 年度回顾展望：2025年镍市场过剩延续，镍成本支撑何在？

2024年以来镍价呈现过山车般的宽幅震荡行情。一季度由于RKAB进度不及预期，印尼镍矿紧张，镍价快速上涨至14万/吨以上。二季度美英对俄罗斯金属实施新的制裁，叠加新喀地区发生严重暴乱，当地镍矿及中间品冶炼厂减停产，引发供应担忧，镍价快速拉升至16万/吨。5月下旬开始，RKAB审批额度达到2.2亿吨，镍原料供应预期改善，镍价快速跌破14万/吨至13.5万/吨附近震荡。第三季度，受美国大选预期影响，商品大幅下跌，在多重利空影响下，伦镍创出近几年新低。由于镍价连续下跌，部分企业亏损，迫使高成本的企业关停产能，镍价触底反弹。四季度，印尼镍矿新配额审批通过后，基本能满足2024年需求，镍价逐步下跌。

2024年全年伦镍现货均价为16812美元/吨，最高触及21275美元/吨，最低14965美元/吨，收于15100美元/吨；SMM#1电解镍现货均价为133246元/吨，最高157800元/吨，最低122050元/吨，收于125675元/吨。

中游产品利润空间收窄，镍产业承压

SMM数据显示，2024年中国原生镍总供应为217.01万吨，同比减少2.58%，其中总产量为100.63万吨，同比增长3.43%，总进口量为116.36万吨，同比减少7.24%。

2024年全国镍生铁产量为35.04万镍吨，同比下降9.97%。国内NPI主要使用进口镍矿作为原料，过去几年受印尼低成本NPI冲击强烈，大幅减产。行业利润承压严重，理论现金利润大部分时间在盈亏平衡线附近震荡或者处于小幅亏损的状态，不过部分一体化产能若从钢厂角度观察，整体利润情况尚可。高成本产能基本已经出清完毕，余下高镍铁工厂仅剩10家在产，其中一体化5家，可流通5家。

2024年全国纯镍产量33.57万吨，同比增长37.08%。随着产量的扩大，以及国内华友、中伟等企业成功注册LME品牌，纯镍出口量开始增加，1-11月累计出口纯镍10.79万吨，中国从过去的纯镍净进口国转为净出口国，1-11月累计净出口2.51万吨。

2024年全国硫酸镍产量37.25万吨金属量，同比减少11.88%。2024年硫酸镍价格震荡运行。年初受中间品流通量偏紧以及镍价上涨影响，硫酸镍原料明显上移，成本挺涨下硫酸镍价格表现强势。然而产业端三元未有明显增量，硫酸镍利润维持在成本线上下波动。进入6月，受下游需求走弱影响，叠加镍价下跌运行带动原料成本下行，使部分盐厂利润倒挂程度缓和，由于硫酸镍生产镍板需求增加，使硫酸镍产量在利润不佳的情况下并未出现明显下滑。

进口方面，2024年纯镍由净进口转为净出口，带动总进口量同比大幅下滑。NPI进口量小幅提高，全年为105.95万镍金属吨，同比增长3.75%。FENI进口量延续下滑趋势，全年为7.54万镍金属吨，同比减少41.87%。镍盐进口量快速增长，全年为4.59万吨，同比增长90.46%。

不锈钢厂低价高产，三元电池消费增速放缓

2024年中国原生镍总需求增幅稳健，达到211.29万吨，同比增长6.64%。因此2024年中国原生镍过剩约5.7万吨，过剩幅度明显收窄。

中国不锈钢产量支撑镍消费增长。据Mysteel数据显示，2024年我国不锈钢粗钢产量为3825.8万吨，同比增长7.4%。其中300系的产量为1985.4万吨，同比增长6.12%。不锈钢价格持续施压下，行业毛利贴向盈亏平衡线，大多中小厂商陷入亏损。24年7月，国内第二大不锈钢生产商江苏德龙镍业破产重整，反映出当下不锈钢行业困境，不过考虑到德龙的民营背景，且其破产后地方政府迅速接管，仍保持正常生产经营，其破产本身并不意味着不锈钢行业已经进入大规模产能出清阶段，相反，行业龙头青山集团凭借资源优势仍有相当利润空间，其余玩家多为实力雄厚的国有企业，不锈钢行业维持低价高产局面。

中国电池用镍温和增长，增速放缓。据动力电池产业创新联盟公布数据显示，2024年我国动力和储能电池产量共计1096.8GWh，同比增长41.0%。其中三元电池产量为278.3GWh，同比增长4.1%。根据中汽协数据显示，2024年我国新能源汽车产销量分别达1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5%。新能源汽车渗透率不断攀升，提前完成2020年中国定下的“到2035年，新能源汽车渗透率超过50%”目标。不过由于混动比例的增加和三元占比的下降，三元电池增速遭到一定削弱。

展望后市，周期回暖，过剩幅度收窄

供给方面：目前国内各地的镍生铁生产利润率已经均处于负值，预计2025年将继续在夹缝中求生存。而印尼方面，除了青山Morowali工业园区利润率较稳定以外，其他园区的利润率也都非常接近于0，叠加未来印尼政府已经暂停新建火法冶炼厂，印尼镍生铁的产能也临近天花板。纯镍方面，预计2025年仍将有接近10万吨的新增产能出现，直到2026年仍有项目处于计划中。因此一级镍宽松局面将继续维持，未来短期内仍将看到纯镍库存在交易所的累库。硫酸镍方面，随着印尼新增产能的陆续投产，预计印尼硫酸镍回流可能会对中国市场形成明显压力。但国内部分镍盐厂转产电镍产线，使三元方向的硫酸镍用量进一步收紧，且三元高镍发展依旧是大趋势，对硫酸镍需求将进一步提升，这些都将对镍盐价格产生积极的提振作用。

需求方面：不锈钢需求韧性强，低价刺激下增长预期稳健。长期来看，不锈钢的下游分布十分广泛，包括餐具、家电、机械、建筑等，需求受单一行业冲击不大。同时，我国不锈钢人均消费量与发达国家相比仍有明显差距，不锈钢凭借其耐蚀性等优良品质，国内外还有多种替代应用场景如水管用材、煤炭工业用材等，潜力较大。再结合目前低价对各种需求的刺激，预计不锈钢消费量可以实现可持续的自然增长。三元材料及前驱体滚动库存与销售比在2024年明显下降，或表明前两年产业扩张所带来的超额库存已有一定消化，在三元领域，高镍仍是消费主力，中镍高电压快充也有一定应用前景。2025年前驱体用镍增速或将重启增长。

综合来看，镍产业链延续全面过剩局面，但过剩幅度将较2024年收窄。产业成本支撑明显，周期回暖。各类镍商品市场差异明显，预计2025年价格波动剧烈，波幅巨大。印尼镍矿预计维持偏紧，限制镍生铁冶炼产能扩张，修复平衡表。2025年全年形态可能会呈现先抑后扬。

作者 | 张伯鲲 五矿国际研究员

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